现在对于新兴市场来说是追逐风险的时候。上周阿根廷和俄罗斯的主权债券证实了这一点。这两种国债均由通常不被认为安全或可靠的国家发行，但却均获超额认购，且在二级市场表现强劲。

　　对于一些观察人士而言，这种投资热情无疑是新兴市场复苏出现泡沫的迹象。但对于那些往往以怀疑的态度审视新兴市场的投资者而言，或许也有理由重新思考对这项资产类别的看法。

　　新兴市场复苏不是新鲜事。新兴市场复苏始于2016年1月——在连续5年衰退后，新兴市场货币开始相对美元升值，新兴市场股票开始再次跑赢发达市场股票。

　　两个故事都有正反两面。新兴市场货币疲软的反面是美元走强。随着美元长期走强的趋势减弱，新兴市场货币必然走强。股票也一样：考虑到标普500(S&P500)已有那么长的时间处于创纪录高位，不论美国经济是不是迟迟未实现真正复苏，一些投资者都可能决定把一些风险分散到新兴市场。

　　但现在也出现了其他变化。其中一个变化出现在2014年11月，比新兴市场复苏早15个月。当时基准股指MSCI明晟新兴市场指数(MSCIEM)中科技股的权重，超过了能源和原材料股的权重。能源和原材料股所属的的大宗商品板块，被很多人视为新兴市场的象征。

　　汇市

　　新兴市场货币跌至15年低点

　　分析师预警，中国金融市场持续动荡，或引发全球资本市场的进一步反应

　　这是一次戏剧性的转变。2008年年中，当大宗商品超级周期火力全开时，能源和原材料股在MSCI明晟新兴市场市值中的权重超过三分之一，而科技企业的权重仅为十分之一。上个月，大宗商品板块在新兴市场市值中的权重仅为八分之一，科技企业的权重超过四分之一。

　　这一点也不奇怪。新兴市场科技企业包含中国互联网三巨头腾讯(Tencent)、阿里巴巴(Alibaba)和百度(Baidu)，以及一些更老牌的公司，如台湾的鸿海(HonHai)和台积电(TSMC)，韩国的三星电子(SamsungElectronics)。今年，这三个地区的股票对MSCI明晟新兴市场指数上涨的贡献达到70%以上。

　　在另一端，大宗商品价格不断下跌重创大宗商品企业，更不用提巴西国家石油公司(Petrobras)陷入的腐败丑闻。该公司和矿商淡水河谷(Vale)曾经撑起了巴西圣保罗IBOVESPA指数的半壁江山。

　　伴随新兴市场科技股崛起的是，非必需消费品股票和金融股持续表现强劲，它们共同占据了MSCI明晟新兴市场指数的三分之一以上权重。

　　放在一起来看，新兴市场这一资产类别的重头戏更像是制造业发展和消费活力，而不是中国对大宗商品的需求（这种需求在本世纪头十几年中驱动了新兴市场增长）。制造业发展和消费活力目前正在让亚洲成为全世界增长最快的地区。

　　但这话也不能说得太早。首先，亚洲的活力可能无法持久。尽管亚洲内部贸易强劲增长，但其出口也依赖于美国和欧洲的需求。尽管美国有望逐渐恢复消费活力，但目前为止尚未实现。

　　整体来看，全球贸易状况令人失望。荷兰经济政策分析部(CPB)《全球贸易监控》(WorldTradeMonitor)的数据表明，2016年5月至2017年1月之间，全球贸易出现增长——这对新兴市场来说是个重大利好消息。但今年这种贸易增长的势头已经减弱，CPB上周公布的最新数据表明，贸易增长已经回落至接近零。CPB是荷兰经济事务部(Dutchministryofeconomicaffairs)的一个广受尊重的部门。

　　新兴市场也还未摆脱大宗商品的诅咒。即使在如今，能源和原材料企业在MSCI明晟新兴市场指数中扮演的角色，也远超它们对本国经济的直接贡献。但它们还对其他行业拥有强大的乘数效应。

　　牛津经济研究院(OxfordEconomics)的首席经济学家亚当•斯莱特(AdamSlater)指出，过去大宗商品价格下滑总体来说有利于全球经济增长：大宗商品进口国的消费和投资增长，足以抵消大宗商品出口国承受的损失。

　　这一次，情况不是这样。可能的情况是，大宗商品价格较峰值下跌太多，大量投资都失去了可行性。对低利率时代中未来的恐惧，似乎遏制了消费。

　　这并不意味着新兴市场反弹将就此结束。2014年至2015年，大宗商品价格崩盘以及对中国经济硬着陆的担忧，打击了新兴市场资产。如今，新兴市场与发达市场的增长差距回归均值，新兴市场再次跑赢发达市场。但投资者仍然应该留心泡沫出现的迹象。

　　译者/马柯斯