“供给侧结构性改革”自2015年11月首次提出之后，就成为中国改革的首要任务和内容，在随后召开的2015年中央经济工作会议和2016年两会中，供给侧结构性改革的内容细分为“三去一降一补”，并在整个2016年根据年初制定的分项任务一一实施。至2016年年底的中央经济工作会议时，供给侧结构性改革已经经历近一年时间，在承上启下的时间节点上，政策层面要求深化改革，在“三去一降一补”各分项任务上公布了继续推进的方向。

　　2017年7月24日召开的中央政治局会议再次重申了处置僵尸企业的“牛鼻子”地位，而且政策层面给出供给侧结构性改革微调的预期，即由原来行政命令手段向更多运用市场机制实现优胜劣汰进行转变。

　　NO.2上半年供给侧结构性改革进展：去产能进展扎实

　　2017年只剩下5个月时间，上半年经济数据显示中国经济仍处于稳中向好的增长区间内。结合3月两会《政府工作报告》中提出的今年供给侧结构性改革的目标以及“十三五”规划中的目标来看，上半年在去产能、去库存等供给侧结构性改革中，我们取得明显的进展，对产业转型升级和产业提质增效的贡献明显。

　　在“三去一降一补”等分项条线上，上半年去产能成果应属最为亮眼。在钢铁去产能方面，按照既定目标计划，淘汰落后产能和严控新增产能，并实现全年目标的84.8%，同时至6月底“地条钢”产能基本完全出清；煤炭去产能方面，上半年退出煤炭产能1.11亿吨，完成年度目标的74%。煤炭、钢铁去产能推进明显超预期，钢企、煤企利润明显改善，从煤炭、钢铁、有色、水泥等周期性行业的198家上市公司发布的上半年业绩预告，可以看出79.8%的企业利润改善。

　　NO.3从僵尸企业看未来去产能的方向

　　由于浪费社会资源、加剧产能过剩、阻碍产业发展、恶化信用环境以及有可能诱发系统性风险等方面的危害，僵尸企业及其治理愈发成为政府、社会广泛关注的热点。

　　3.1.“牛鼻子”地位2015年就已经确立

　　将处置僵尸企业作为“牛鼻子”的定位，最早可以追溯到2015年的中央经济工作会议，在强调继续推动钢铁、煤炭行业化解过剩产能之时，中央经济工作会议指出要抓住处置“僵尸企业”这个牛鼻子。这也意味着，自供给侧改革“三去一降一补”的主要任务提出之初，僵尸企业的“牛鼻子”地位就已经确立了。

　　在近期的高层表态中，指出要更多通过处置僵尸企业来达到化解过剩产能的目的，然后释放其占用的信贷、工人等要素资源，转移到其他的领域当中去，这一态度实际上是2015年底中央经济工作会议精神的贯彻。

　　3.2.以僵尸企业占比预判去产能的方向

　　（1）如果以僵尸企业为牛鼻子，那首先应该还原在开启去产能之前，各个行业中僵尸企业占比并进行排序，也就是以2016年为时间点，计算各个行业僵尸企业数量占比，并进行排序。

　　（2）由于上市公司财务数据相对准确和完备，我们选择对上市公司分行业进行计算僵尸企业的占比情况。

　　（3）应该明确僵尸企业的基本标准：

　　标准一：2015年12月国务院常务会议上，李克强总理将僵尸企业定义为“不符合国家能耗、环保、质量、安全等标准和长期亏损的产能过剩行业企业，实行关停并转或剥离重组，对持续亏损三年以上且不符合结构调整方向的企业采取资产重组、产权转让、关闭破产等方式予以“出清”。

　　标准二：根据监管要求，上市公司无论退市预警、暂停上市和强制终止上市等退市制度，在财务指标方面均有明确的规定。但是有些上市公司虽然亏损但不愿退市，就会采取调整会计报表的方式，将利润后移以避免触及退市标准。因此我们这样处理上市公司利润数据，即连续将当年利润加总前两年、前后一年和后两年的利润，只要上述三项中有一项<0，就将这一企业在该年度识别为僵尸企业。

　　（4）以上述识别标准，我们刚好能计算至2016年各行业的僵尸企业占比情况，而且就2009-2016年数据来看，排名前十行业中除钢铁行业外，其他行业的僵尸企业占比相对稳定。排名最高的两个行业（钢铁和采掘行业）刚好是去年和今年去产能最集中的行业：钢铁和煤炭。

　　（5）2008年的全球金融危机同样波及中国，中国经济增长在2009年明显回落，经济产业链在2008-2009年的阶段内出现断裂，具体表现为上游基础行业，如钢铁、采掘、有色金属和化工行业在这个阶段内，僵尸企业数量出现明显上升。2009年的4万亿基建刺激计划在提振中下游需求的同时，也对上游基础行业产生一定的支撑作用，实际上对上游的提振作用明显滞后于中下游，因此在2013年宏观经济再次回落后，部分上游行业的产能再次出现过剩，僵尸企业数量同向增加。我们以僵尸企业占比最高的前十个行业为例，能看出来2009-2012年各行业僵尸企业占比整体呈下降趋势，但2013年经济再次疲软后，僵尸企业占比又出现回升，尤其以钢铁和采掘行业为主。

　　3.3.文件追溯：2013年的国发41号文

　　《国务院关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见》（国发〔2013〕41号）：工业主管部门要加强行业规范和准入管理，修订完善钢铁、水泥产业政策和铝、水泥、平板玻璃、船舶行业准入条件，公告符合条件的生产线和企业名单。

　　去产能的文件鼻祖应可以追溯至2013年的国发41号文，不仅是当时去产能相关文件中发布级别最高，而且在指导意见中明确指出产能严重过剩的钢铁、水泥、铝、平板玻璃和船舶等行业，这也是我们判断未来去产能的重要根据。

　　3.4.递进式强调：2016年国发72号文

　　《国务院关于发布政府核准的投资项目目录（2016年本）的通知》（国发〔2016〕72号）：“四、对于钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃、船舶等产能严重过剩行业的项目，要严格执行《国务院关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见》（国发〔2013〕41号），各地方、各部门不得以其他任何名义、任何方式备案新增产能项目，各相关部门和机构不得办理土地（海域、无居民海岛）供应、能评、环评审批和新增授信支持等相关业务，并合力推进化解产能严重过剩矛盾各项工作。”

　　2016年的国发72号文再次以最高级别的文件，强调了钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃和船舶等行业为产能严重过剩行业，要求各个地方和部门不得支持新增产能项目，各部门通过设置环保、能耗、质量、安全和技能等规范红线，只要出现一项不合格的有关产能就必须退出。

　　NO.4未来去产能方向预判

　　对于预判未来去产能方向，我们提供三个思路：一是从“牛鼻子”出发，将僵尸企业加重的行业作为未来去产能方向预判的重要根据；二是根据“十三五”规划和年初《政府工作报告和》中对去产能的目标设定，寻找尚未完成的任务；三是根据国发41号文和72号文这两个高级别文件，其中对严重过剩行业的举例，以此作为预判的根据。

　　4.1.有色行业：电解铝

　　按照僵尸企业占比排序，有色行业是排在第四位，仅次于钢铁、采掘和农林牧渔行业，加上电解铝行业去产能屡次出现的各个文件中，但当前电解铝去产能明显落后与钢铁、煤炭行业的进度。

　　2016年电解铝去产能的重点是严控新增产能，2017年4月之后则是对存量产能进行化解，清理整顿范围是2013年5月之后新建设的违法违规项目。根据《清理整顿电解铝行业违法违规项目行动工作方案》的计划步骤和时间安排，6月30日之前完成地方核查，之后进入对所有电解铝不合规产能的督促整改的阶段，并在10月15号之前完成，发改委等部委9月15日之前将对相关地区和有关中央企业进行专项抽查。目前发改委已经在7月6日开启督促整改阶段。

　　4.2.交运设备：船舶去产能

　　在僵尸企业占比排序中，交运设备被排在第九位，尽管行业整体排序不高，但交运设备中的造船行业在2015年8月被发改委和工信部列在清理整顿行列之内。金融危机以来航运业的深度调整对船舶业造成了重创，新船价格大幅下跌，成交量、手持订单极度萎缩，主要造船企业全面陷入困境。中国船舶业由于此前的恶性竞争，更是面临着库存高企、交付困难的窘境。

　　今年1月，工信部联合发改委等六部委发布《船舶工业深化结构调整加快转型升级行动计划（2016-2020年）》，指出船舶行业未来发展的六大任务，化解过剩产能赫然在列。一方面鼓励和引导有实力的航企做大做强，加速兼并重组并努力提升技术与管理能力;另一方面加速技术水平低、管理差、实力弱的中小船企淘汰退出。

　　4.3.建筑建材：水泥、玻璃去产能

　　在“十三五规划”中，提出淘汰过剩熟料产能4亿吨作为水泥去产能的任务，但今年上半年水泥行业去产能主要通过限窑限产、错峰生产等行政手段进行，产能并没有得到实际去化。刚刚举行的水泥行业去产能强自律增效益促进大会上发布《2020年水泥行业去产能行动计划》，这份水泥行业协会通过的行动计划，将2020年水泥去产能目标定位压缩熟料产能3.93亿吨，并关闭水泥粉磨站企业540家，将上述指标按4年分解得到每年的目标任务。其中，到2017年底，全国范围内压减熟料产能0.388亿吨，压减水泥粉磨站企业90家，2018年力求实现32.5强度等级水泥产品全面停产。预计到2020年，全国熟料产能平均利用率将达80%，水泥产能平均利用率将达70%。

　　平板玻璃行业在2009年即被国务院列为六大产能过剩行业之一，与钢铁行业不同，玻璃行业以中低端产品为主线、准入门槛不高，易碎的物理属性和较高的运输成本决定玻璃产品的销售半径有限。这些行业特性之下，玻璃行业以中小企业为主、行业集中度低，竞争激烈，主要过剩产能集中在建筑用的浮法玻璃上。与钢铁、煤炭等行业相比，玻璃行业去产能进展明显落后，环保部、质检总局会同发改委等部门印发了《水泥玻璃行业淘汰落后产能专项督查方案》，对玻璃行业进行专项督查，但效果有限。主要原因在玻璃行业的特性上，一方面平板玻璃行业集中度低、以民营企业为主，去产能任务分散并难以统一，另一方面钢铁、煤炭行业去产能有专项资金支持，但目前玻璃行业去产能的补贴方法尚未正式发布。

　　4.4.未来去产能仍需关注：农林牧渔、化工和房地产行业

　　按照僵尸企业占比排序，农林牧渔、化工和房地产行业均处较为靠前位置，尽管目前国家层面尚未对这些行业出台明确的去产能意见，但是值得关注这三个行业的未来动态。我国在2016年中央经济工作会议上将农业供给侧提至重要议程之一，但农业供给侧改革的重点在于去库存、降成本和补短板。一方面，农业产能是粮食安全的重要保障，农业产能问题是结构性问题和融合性问题，应该以优质产能、绿色产能和产业融合替代现有的粗放农业，简单提农业“去产能”并不科学；另一方面，农业的明显周期性特征和自动调节的功能，即使存在过剩产能也会有市场逐渐消化和转移，实现行业内运转，这应比依靠行政手段去产能更有效。